2023年7月24日，中央政治局会议提出“实施一揽子化债方案”，2024年化债行情持续，有助于重点区域建筑企业的现金流及预期改善，关注其投资机会。

“一揽子化债方案”出台背景及化债思路分析

1、出台背景：主要有三点，一是我国经济持续弱修复，低基数下，2023年上半年财政收入恢复性增长，但部分地区收支缺口较大；二是2023年上半年我国房地产市场景气度较低，土地市场低温运行，全国土地成交额同比下滑14%，或影响到区域偿债能力；三是城投非标风险事件明显增多，且区县级主体占比明显提高，同时城投商票逾期主体数量增多，一定程度上反映出城投公司现金流紧张情况或有所加剧，区域偿债压力或有所加大。

2、化债思路：中央政治局会议制定“一揽子化债方案”作为总指引，各部委多措并举配合加大化债力度。具体思路上，多部门进行表态：（1）财政部提前下达2024年度部分新增地方政府债务额度，要求合理保障地方融资需求；（2）央行、金监局、证监会表示，金融机构要与融资平台开展平等协商，通过展期、借新还旧、置换等方式，合理降低债务成本、优化期限结构；（3）央行表示，必要时，将对债务负担相对较重地区提供应急流动性支持，对有债务问题的地方政府，鼓励地方政府出售资产还债。

3、化债工具：本次化债工具或主要包括特殊再融资债券、金融机构助力化债、央行应急流动性工具等。特殊再融资债券是首要抓手，短期内极大缓释尾部重点区域的债务风险问题，起到“防风排爆”之效；金融机构支持化债主要以时间换空间，可改善债务结构，缓解城投企业还本付息压力；央行应急流动性支持主要发挥“应急”作用，防止风险外溢。

重点化债区域建筑企业标的筛选逻辑与投资策略

我们按照“1）12个重点化债区域；2）主要客户是否与地方政府相关”两个条件将上市建筑公司进行了筛选，重点标的为以下七家：天域生态（重庆）、ST交投（云南）、正平股份（青海）、蒙草生态（内蒙古）、龙建股份（黑龙江）、勘设股份（贵州）、甘咨询（甘肃）。

(1)从收入的区域分布上看，蒙草生态（内蒙）、勘设股份（贵州）、甘咨询（青海）、龙建股份（黑龙江）、ST交投（云南）相对集中，50%以上收入均来自省内；

(2)从应收类款项的规模和前五大欠款方集中度来看，蒙草生态、正平股份、勘设股份、天域生态、ST交投，应收压力相对较大，2022年应收类款项占营收比例均在100%以上，前五大欠款方占比均在40%以上；

(3)从过往减值损失看，天域生态、ST交投、正平股份、甘咨询过去5年减值对业绩拖累较为严重。

投资建议：综合来看，若“一揽子化债”政策在2024年持续推进，将有助于缓解重点省份的债务压力及舆情风险，也有助于相关区域建筑公司改善回款，增厚业绩，优化现金流，关注重点区域化债工作的推进情况，建议关注ST交投、甘咨询、蒙草生态、勘设股份、龙建股份、天域生态、正平股份等。

风险提示：数据统计与计算或与实际情况存在一定偏差，政策执行力度或不及预期；部分标的存在重大诉讼事项风险（ST交投）、警示函/监管函风险（天域生态、正平股份）